Cela ressemble à une redoutable partie de mikado. Sous le regard du monde entier, les banques centrales vont tenter de défaire l'écheveau de mesures mises en place pendant la crise, sans provoquer de secousses fatales. La Chine a déjà procédé à un test la semaine passée. Sa décision de resserrer les conditions du crédit a fait trembler les Bourses mondiales. Les autres instituts d'émission savent à quoi s'en tenir : la sortie du dispositif de crise est périlleuse, elle peut ébranler les marchés et casser la reprise économique, si l'on agit trop tôt, trop vite. A l'inverse, en tardant, des bulles financières et pressions inflationnistes vont émerger.

Les participants sont-ils à la hauteur du défi ? Il est permis d'en douter. La Réserve fédérale américaine a montré par le passé son incapacité à empêcher la formation de bulles. Certains, à l'instar de l'économiste Nouriel Roubini, l'accusent d'ailleurs déjà d'entretenir la flambée des cours des matières premières et des Bourses émergentes, par sa politique monétaire très accommodante. Lorsque la Fed martèle qu'elle laissera ses taux bas « pendant longtemps », elle encourage les mouvements spéculatifs. Mais elle n'en a cure. Son champ de vision se limite aux Etats-Unis. La Banque centrale européenne (BCE) a aussi fait fausse route, lorsqu'en juillet 2008, alors que la crise financière sévissait depuis un an, elle avait jugé bon de relever le loyer de l'argent. Paradoxalement, l'écroulement du système financier mondial suite à la faillite de Lehman Brothers a offert une occasion unique aux banquiers centraux de redorer leur blason. Ben Bernanke, le patron de la Fed, n'a-t-il pas été sacré « homme de l'année 2009 » par le « Time » ? La crise a fait sauter les barrières qui corsètent habituellement leur action : des politiques créatives ont vu le jour, baptisées « assouplissement quantitatif » pour la Fed et la Banque d'Angleterre, « mesures non convention nelles » pour la BCE.

D'un point de vue technique, il n'y a pas d'obstacles insurmontables à un démantèlement de ces dispositifs. Une partie d'entre eux a d'ailleurs été conçue pour disparaître lorsque la demande s'évanouit. Plusieurs facilités mises en place par la Réserve fédérale américaine sont moribondes. Dans la zone euro, les banques ont la main : l'institut d'émission leur offre toutes les liquidités souhaitées aux opérations de refinancement. Les demandes de fonds à un an ont été divisées par quatre entre juin et décembre, et le nombre d'établissements de crédit participant à l'enchère divisé par cinq. Les feuilles de route vers la « sortie » dessinées par les deux banques centrales s'appuient sur ces constats.

Si l'on exclut le programme d'achats d'obligations sécurisées, assez restreint, l'essentiel du travail de la BCE dans le domaine « non conventionnel » s'arrête là, alors que la Fed fait face à d'autres problématiques. L'argentier américain a acheté massivement des titres, publics et privés, au point de quasiment tripler son bilan, qui avoisine 2.200 milliards de dollars. Comment revenir à la normale ? Revendre les actifs, les garder jusqu'à maturité, les échanger dans des opérations de refinancement inversé où les banques prêtent des liquidités à la Fed et reçoivent des titres, telles sont certaines des possibilités débattues, voire testées. Cela fait d'ailleurs dire à Willem Buiter, ancien membre de la Banque d'Angleterre, que le chemin vers la sortie promet de déclencher une opération vérité sans doute politiquement dangereuse. Les risques pris par les autorités monétaires - pas uniquement la Fed -et leur ingérence dans une sphère qui relève presque de la politique fiscale vont éclater au grand jour.

La question cruciale pour les banquiers centraux est de savoir quand retirer les liquidités et relever leurs taux directeurs. Sont-ils indépendants des politiques budgétaires au point de resserrer les conditions monétaires au moment où les finances publiques dérapent et les Etats s'endettent à tour de bras ? A l'occasion des dix ans de l'euro, le commissaire européen Joaquin Almunia a affirmé qu'on ne pouvait pas « négocier avec la BCE ». Jeudi dernier, le président de l'institution, Jean-Claude Trichet, a, lui, fermement renvoyé les gouvernements de la zone euro à leurs responsabilités. La BCE semble déterminée à agir en toute indépendance, selon son mandat de maintien de la « stabilité des prix ». Même l'éventuelle inéligibilité des emprunts d'Etat grecs aux opérations de refinancement ne semble pas l'émouvoir. Son intransigeance sera peut-être mise à l'épreuve début 2011. La Fed est moins imperméable. Son objectif concernant l'emploi est aussi plus facile à concilier avec la politique gouvernementale.

La baisse du taux de chômage aux Etats-Unis sera sans doute l'élément déterminant de la « stratégie de sortie » menée par Ben Bernanke. L'amélioration du marché du crédit constituera un autre facteur important. On a vu récemment que la teneur inquiétante du rapport sur l'emploi, les statistiques désastreuses du crédit à la consommation et la fragilité de l'immobilier ont conduit les acteurs de marchés à repousser la date hypothétique de la remontée des taux. Le tour de vis pourrait n'intervenir qu'en 2011. Habituellement, la BCE attend le signal de la Fed, mais elle pourrait frapper plus tôt si les anticipations d'inflation l'exigent. En tout état de cause, les taux du marché et de l'économie vont remonter dès que les liquidités excessives seront résorbées, sans doute à partir de l'été. Et l'autre conséquence, fâcheuse, de la « sortie » de crise pourrait être ainsi une nouvelle poussée de l'euro.